아이티엠반도체 - AI온디바이스 열기에 빵 터진 PMP 보호회로 채택률
아이티엠반도체 (084850)
AI온디바이스 열기에 빵 터진 PMP 보호회로 채택률
아이티엠반도체 주요사업 및 핵심변수 분석
아이티엠반도체는 크게 2차전지 보호회로와 전자담배 사업을 영위중이다. 2차전지 보호회로가 Main이며(매출의
60%), 전자담배 OEM은 2022년 시장에 진입했다. 얼핏보면 전혀 두가지 사업의 맥락이 다른 것 같지만 또
그렇지만은 않다. 우선 동사의 핵심 보유기술이 무엇인지 알아야 한다.
[자료: 아이티엠반도체 핵심보유 기술 및 사업확장 구상도]
[자료: PCM, PMP의 기능 및 차이 설명]
PMP는(Protection Module Package) PCM(Protection Circuit Module)을 대체할수 있는 제품으로 기능적으로는
PCM과 동일한 보호회로 기능을 하지만 기존 PCM제품은 모든 부품 소자들이 외부에 노출되어 있어 외부적
충격에 취약하고 배터리팩 제조 공정상에서 전기적 충격방지를 위해 추가적으로 Tape 부착, Case 조립, Coating
등의 공정이 추가되는 단점이 있다. 또한 온도와 습도에 취약하며 설계적인 한계로 인해 Size 축소에 큰
어려움이 있다. 그러나 PMP는 모든 부품 소자들이 EMC(Epoxy Molding Compund)로 보호되고 있어 외부적
충격으로부터 소자를 보호하고, 온도와 습도로부터 보호될수 있다. 아이티엠반도체는 이러한 PMP를 세계최초
양산에 성공, 국내외 150건 이상의 특허를 보유하는 등 기술우위를 점하고 있다.
아이티엠반도체가 망가진 이유와 반격이 기대되는 이유
동사는 2019년 독자적으로 개발한 보호회로 PMP를 북미 고객사향 웨어러블 및 스마트폰에 공급하며 인상적인
외형 성장을 시현해왔으나 수익성은 오히려 악화되는 모습을 보였다. 당시 고객사 요구에 맞춰 대규모 증설을
단행했지만 경쟁사 진입 및 기대를 하회하는 수요로 인해 연간 가동률이 40%를 밑돌았기 때문이다.
덩달아 그동안 북미 고객사들를 제외한 제조사들은 PMP의 채용을 기피했다. 기존의 보호회로보다 가격이 현저히
비쌌기 때문이다. 그러나 2024년 상반기 AI 디바이스가 출시되며 발열관리가 더욱 중요해졌고, 발열제어를 위해
고가의 PMP를 채택하기 시작했다. PMP는 비싼대신 배터리의 전력/발열 관리에 확실히 강점을 지니고 있어 향후
AI 온디바이스 관련 스마트폰이 출시될때마다 동사의 수혜가 전망된다. 올해 상반기 국내 고객사들이 PMP
채용에 미온적이었다가 전격적으로 채용하기 시작한점은 이러한 흐름과 무관치 않다. 실제 2024년 1분기 PMP
생산라인 가동률은 48%까지 개선되었으며, 2분기에도 추가 개선된것으로 파악된다.
심지어 북미 고객사가 인도 시장에 진출하여 공장을 짓기 시작, 그동안 북미 고객사의 보호회로는 동사와 중국
업체들이 담당하고 있었으나 인도시장 진출로 인해 동사의 수혜가 예상된다. 인도와 중국은 국경분쟁이 오래
이어지고 있는 인접국가로 양 국가간의 관세부과 등 경제적인 견제가 존재하는 관계다. 따라서 고객사가 인도
시장에 본격 진출함에 따라 중국 업체들보다는 동사와의 협력을 강화할 가능성이 크다. 또한 북미 고객사가
2~3년 내에 인도 생산 비중을 25% 달성하겠다고 발표한만큼 동사의 인도 향 매출이 기대되는바다.
또 한가지 긍정적인점은 EU 스마트폰 배터리 법안에 있다. EU는 환경보호를 위해 스마트폰 배터리 관련 법안을
통과시켰다. 내용인즉 2027년 2월부터 EU 지역에서는 교체형 배터리를 장착한 스마트폰만 판매가 가능하다는
것인데, 동사의 PMP는 교체형 배터리에서 강점을 가진다. 따라서 중장기적으로도 동사의 보호회로 수혜
가능성이 열려있다.
[자료: 2025년 본격적인 실적 레벨업 진입하는 아이티엠반도체]
전자담배 OEM 성장속도가 가파르다
위 서술한것처럼 PMP 보호회로 수요부진으로 인해 큰 시련을 겪으면서 실적과 주가는 기대치를 한참 밑돌았다.
그러나 동사의 KT&G향 전자담배 OEM 사업은 2022년 540억원의 매출을 시작으로 23년 960억원, 24년
1,584억원으로 빠르게 성장하면서 전사이익 확대에 기여하고 있다. 고객사 KT&G가 전자담배 국내시장 점유율을
끌어올리고 있는데다가 해외에서는 기 진출 시장을 중심으로 산업 성장률을 상회하는 성장을 지속하고 있다.
아울러 경쟁사가 담당하던 디바이스에 대한 이원화 진입에도 성공, 2024년 하반기부터는 러시아, 일본 등 해외향
물동 중심의 신규 매출도 더해지며 2025년까지 추가 성장이 나타날것이다.
하반기가 성수기인 아이티엠반도체
아이티엠반도체 실적 사이클로 볼 때 상반기는 비수기, 하반기는 성수기다. 지난 2020년부터 항상 매출규모는
상반기 < 하반기 가 성립되어 왔다. 따라서 2024년 하반기에 실적이 추가적으로 개선될 여지가 크다. 여기에
최근 감가상각비 부담이 완화되고 유휴설비에 대한 조정이 이뤄지고 있다는점, 북미 거래선향 PMP 공급 품목을
수익성 중심으로 재편하고 있는점, 국내 거래선향 PMP 공급이 시작된다는점, 수익성 높은 전자담배 관련 매출의
전사 이익 기여도가 확대된다는점 등 이러한 대부분의 포인트가 하반기에 집중되어 있어 계절적 성수기가
맞물린 2024년 하반기 어닝서프라이즈가 기대된다.
아이티엠반도체 밸류에이션 검토
동사의 주가는 2024년 8월 말 기준으로 2만원을 하회하고 있다. 시가총액으로는 4,500억원이 채 안되는 수준인
데 2024년 흑자전환을 시작으로 2025년 350억원대 영업이익, 2026년 500억원대 영업이익이 기대되는 상황이라
25~26년 기준으로 멀티플은 각각 x20.72배, x12.08배 수준이다. 지난 2023년 대비 2026년 매출액이 +50% 넘게
증가함과 동시에 감가상각비가 크게 줄어드는 구간이라서 PMP보호회로가 탄력을 받고 전자담배 OEM 사업성장
이 이어진다면 매 분기바다 25~26년 실적 기대치를 넘어서는 퍼포먼스가 나올것으로 기대한다. 아울러 동사에서
대해선 2차전지 시장 성장 및 화재사고 방지 Needs가 커지고 있음을 반영하여 멀티플 20배 적용이 타당하다고
판단한다. 전기차 시장이 여전히 캐즘, 포비아 현상에 주춤하고 있으나 장기 시계열로 놓고 볼 때 꾸준한 성장이
불가피해 보이기 때문이다.
위 논리를 받아들인다면 아이티엠반도체 적정 기업가치는 2025년을 넘어서면서 최소 6,000억원에서 1조원 가량
되어야 한다. 이는 현재 기업가치 기준으로 2배 넘는 상승여력을 야기한다. 2024년 하반기 전기차 화재사고 논의
가 계속될것으로 예상되며, 2024년 9월 국내정부가 전기차 화재사고 관련한 예방책 브리핑이 있을것이라 2025년
까지의 공백을 메우고 주가가 선행하여 움직일 전망이다.
[자료: 아이티엠반도체 영업이익 추이 및 전망 by SK증권]
